- あの朝、ポートフォリオを開いたまま固まっていた話
- このニュースに反応したら、迷子になる
- 「7割値上げ」の本当の意味
- 3つの未来に分けて構える
マーケットアナリスト
投資リサーチャー値上げニュースに反応する前に、見るべき1つの数字と、無視していい3つのノイズが分かる記事です。
あの朝、ポートフォリオを開いたまま固まっていた話
「7割の企業が値上げ」というニュースを見て、私はしばらくスマホの画面を眺めていました。
正直に言うと、最初に頭をよぎったのは投資判断ではなく、来週のスーパーの買い物のことでした。「またか」と。
そして次に、自分のポートフォリオを開きました。日本株のページをスクロールしながら、こう思ったのです。
この値上げ、追い風になる銘柄と、向かい風になる銘柄があるはずだ。でも、どれがどれか、私は本当に分かっているのか、と。
おそらく今これを読んでいるあなたも、似たような感覚を持っているのではないでしょうか。
ニュースは「インフレ第二波」「賃上げと値上げの好循環」「日本経済の正常化」と、勇ましい言葉を並べます。一方で、SNSには「これは単なる消費者いじめだ」「実質賃金は下がっている」という冷ややかな声が溢れます。
どちらも一理あります。でも、両方を読んでも、自分の保有銘柄をどうすればいいかは分からない。
この記事では、その混乱を整理します。
まず、今飛び交っているニュースのうち、何を無視して何に注目すべきかを仕分けします。次に、「7割値上げ」という事実が日本株にとって本当に何を意味するのかを、私の見立てと前提つきで書きます。最後に、明日からのポジションをどう構えるか、撤退ラインも含めてお渡しします。
派手な結論は出ません。でも、記事を閉じた時に「次に見るべきものはこれだ」と思える状態にして送り出します。
このニュースに反応したら、迷子になる
今、「インフレ第二波」というキーワードで検索すると、膨大な記事が出てきます。けれど、その9割は読まなくていいものです。
無視していいノイズを3つ挙げます。
1つ目は、「○○社が値上げを発表」という個別企業の値上げニュース。
このニュースが煽るのは、「乗り遅れたくない」という焦りです。値上げできた企業＝強い企業、と短絡的に結びつけたくなります。でも、値上げの発表だけでは、それが利益に繋がるかは分かりません。
値上げしても数量が落ちれば売上は変わらず、コスト増だけが残ることもあります。実際、過去には値上げを発表した直後に株価が下がった企業も少なくありませんでした。発表をニュースで追いかけるのは、ほとんど時間の無駄です。
2つ目は、「インフレで日本株は上がる」という総論。
これは「希望的観測」という感情を刺激します。インフレ局面で株が買われやすいのは事実ですが、それは「すべての株」ではありません。
1970年代の米国インフレ期では、株価指数全体は実質ベースで横ばい、業種によって明暗がはっきり分かれました。総論を信じて漠然と日本株全体に乗ると、選別された負け組に乗ってしまうリスクがあります。
3つ目は、「政府の物価対策で〜」という政策ニュース。
これは「安心したい」という気持ちにつけ込みます。政策はもちろん影響しますが、効果が出るまでに数か月から1年かかります。明日の株価には反映されません。短期トレーダーが反応しているだけのケースも多く、追いかけても疲れるだけです。
一方で、注視すべきシグナルが3つあります。
1つ目は、企業物価指数と消費者物価指数の差です。
これが何を意味するか。企業物価が上がっても消費者物価に転嫁できていなければ、企業のマージン、つまり利幅が削られます。逆に、消費者物価の上昇率が企業物価を上回れば、価格転嫁が進んでいるということです。
私は日銀のサイトで月に1回、両方の数値を確認しています。1か月でも構いません、習慣にする価値のある指標です。
2つ目は、実質賃金の前年比。
賃金が物価上昇に追いついているかどうかは、消費が続くかの分水嶺です。実質賃金がプラスに転じれば、内需株、特に小売や外食には追い風になります。マイナスのままなら、値上げできても数量が落ちる懸念が残ります。
厚生労働省の毎月勤労統計で月1回チェックします。これも数字を眺めるだけ、5分で済みます。
3つ目は、長期金利、つまり10年国債利回りです。
インフレが定着すれば、日銀の政策修正圧力が強まります。長期金利が上がれば、銀行株には追い風、不動産や高PER成長株には逆風です。つまり、銘柄選別の方向性を決める指標になります。
日経新聞のマーケット欄で毎日確認できます。毎日見る必要はありませんが、週1回は数字を確認しておくと、相場の地合いの変化に気づきやすくなります。
このあと、この3つのシグナルを使って、今の状況を読み解いていきます。
「7割値上げ」の本当の意味
まず一次情報の整理です。
帝国データバンクの調査によれば、価格転嫁を実施または予定している国内企業の割合が、近年7割前後に達しているとされています。これは過去30年の日本では珍しい数字です。
1990年代後半以降、日本企業の多くは「値上げできない」ことを前提にコストを内部で吸収してきました。その前提が崩れ始めている、というのが事実関係です。
次に、私の解釈です。
私は、これを「日本企業の価格決定力が一律に回復した」とは見ていません。むしろ、価格決定力がある企業とない企業の選別が、これから本格化する局面だと考えています。
なぜそう読むか。理由は2つあります。
理由の1つ目。値上げを「実施した」ことと、値上げが「数量減少なしに通った」ことは、まったく違うからです。
値上げしても、消費者がより安い代替品に流れれば、売上は伸びません。先ほど挙げた実質賃金がマイナスのままなら、消費者は値上げに対してより敏感になります。
つまり、ブランド力や独自性のない企業は、値上げしても売上数量が落ちて、結局利益に繋がらない可能性が残ります。値上げニュースだけを見て「強い企業だ」と判断するのは早計です。
理由の2つ目。原材料コストの上昇分を価格に反映するだけの値上げと、利益率を改善するための値上げは、企業価値への影響が全く違うからです。
前者は「コスト転嫁型」で、利益はあまり増えません。後者は「マージン拡大型」で、企業価値が大きく動きます。決算短信や決算説明資料で、原価率と営業利益率の推移を見れば、どちらに該当するかは判別できます。
ここで前提を置きます。
私の見立ては、「実質賃金がプラスに転じ、長期金利が緩やかに上昇する範囲で安定すれば、日本株全体としては中期的に上方向の追い風が続く」というものです。
ただし、この前提が崩れる条件も明示しておきます。
1つ目。実質賃金が再びマイナスに沈み、6か月以上戻らない場合。これは消費の腰折れを意味し、内需株は厳しくなります。
2つ目。長期金利が1.5%を超えて急速に上昇する場合。日銀の政策対応が後手に回ったと市場が判断すれば、不動産や成長株から資金が一気に逃げます。
3つ目。消費者物価の上昇率が企業物価の上昇率を継続的に下回る状況に戻った場合。価格転嫁が頓挫したサインで、企業のマージンが圧迫されます。
この3つのいずれかが起きたら、私は今の見立てを変えます。
正直に書くと、ここは私も迷う部分があります。日本のインフレが本当に「定着」するのか、それとも一時的な現象で終わるのか、過去30年のデフレに慣れた身として、まだ半信半疑です。
確信を持って書ける状況ではありません。だからこそ、前提と撤退条件を明示しておくしかない、と考えています。
では、この解釈が正しいとすれば、読者はどう構えればよいか。
1つ目。価格決定力のある企業に絞ること。具体的には、ブランド力、技術的優位性、寡占的な市場ポジションのいずれかを持つ企業です。
2つ目。実質賃金が回復する局面で恩恵を受ける業種を考えること。内需消費関連、特に中価格帯の消費財や外食には、賃上げが本格化すれば追い風が吹きます。
3つ目。金利上昇に強い業種を一定比率持つこと。具体的には銀行や保険などです。インフレが定着すれば、長期金利は緩やかに上がります。
ただし、これは「ポートフォリオ全体をこの方向に振り切れ」という意味ではありません。前提が崩れた時の備えも必要です。次の章で、3つのシナリオに分けて整理します。
3つの未来に分けて構える
ここからは、起こりうる展開を3つに分けて、それぞれの行動を整理します。
価格転嫁が定着し、緩やかなインフレが続く場合
このシナリオに入る条件は、実質賃金が前年比プラスを6か月維持し、消費者物価が2%前後で安定し、長期金利が1%前後で推移すること。
やることは、価格決定力のある企業をコア銘柄として保有し続けることです。決算で営業利益率の改善が確認できれば、ポジションを少しずつ増やします。銀行株を一定比率組み込むのは有効です。
インデックスで持つなら、TOPIXよりも、配当性向や収益性で選別された指数の方が、相対的に有利になる可能性があります。
やらないことは、「インフレ恩恵株」というキーワードだけで飛び乗ること。テーマ株化した銘柄は、業績の裏付けなしに上がっていることが多く、ピークアウト後の下落が急です。
チェックするのは、毎月の消費者物価と実質賃金、四半期ごとの企業決算での営業利益率の推移です。
価格転嫁が頓挫し、コスト増だけが残る場合
このシナリオに入る条件は、実質賃金が再びマイナスに沈み、企業物価の上昇率が消費者物価の上昇率を超える状態が続くこと。
簡単に言えば、企業はコスト増を吸収しきれず、消費者は値上げについていけない状態です。
やることは、マージン圧迫に弱い業種、具体的には小売や外食、利益率の薄い業種は比率を落とすこと。海外売上比率の高い企業や、生活必需品の中でも価格決定力がはっきりしている企業に資金を寄せます。現金比率を平時より少し高めに維持します。
やらないことは、「下がったから買う」という反射的なナンピン買いです。価格転嫁が頓挫している時は、株価が下がる理由が業績悪化なので、安値が更に安値を呼びます。
チェックするのは、月次の小売売上、外食大手の既存店売上、企業物価と消費者物価の差です。
判断がつかない、様子見の局面
正直、私は今、この3つ目のシナリオがしばらく続くと見ています。データが両方向に振れていて、一方向への確信が持てない局面です。
やることは、コアの保有はそのまま動かさず、新規の追加は分割で、しかも間隔を広めに取ることです。たとえば、買い増しの予算を3〜4回に分け、間隔を1〜2か月空けます。判断材料が増えるのを待つ姿勢です。
やらないことは、「分からないから全部売る」と「分からないけど買い増し続ける」の両極端。分からない時こそ、ポジションを大きく動かさないことです。
チェックするのは、先ほど挙げた3つのシグナルを、月1回でいいので機械的に確認することだけです。
あなたの現在地を確認する3つの問い
ここで一度、手を止めて、自分のポートフォリオに当てはめてみてください。答えに詰まる質問があれば、それ自体が気づきです。
1つ目。今のあなたのポートフォリオは、実質賃金が6か月以上マイナスに沈んだ場合、何%の損失を受ける構成になっていますか。
2つ目。あなたの保有銘柄のうち、「インフレ恩恵」というラベルで買った銘柄はありますか。その銘柄の営業利益率は、過去3年でどう推移していますか。
3つ目。長期金利が1.5%を超えた時、あなたが最初に売る銘柄はどれですか。それを決めていますか。
3つすべてに即答できた方は、おそらくこの記事を読む必要がなかった人です。1つでも答えに詰まったなら、この後の章が役に立つはずです。
私が「インフレ恩恵株」で痛い目に遭った話
ここからは、私自身の話を書きます。
2022年の春から夏にかけて、世界的にインフレが話題になり始めた頃のことです。米国の消費者物価上昇率が8%を超え、日本でも「これはいよいよ日本にも来る」という空気が漂っていました。
その時、私はある投資系のSNSで、「インフレに強い株」というテーマでまとめられた銘柄リストを見ました。エネルギー、商社、食品大手、不動産、金融——いわゆる「インフレ恩恵株」と呼ばれる業種が並んでいました。
そして、そのリストの中の数銘柄を、私は深く調べずに買いました。
今でも覚えているのは、夜中の11時頃、お酒を飲みながらスマホで注文を入れた瞬間の、あの「これで時代に乗った」という、根拠のない満足感です。
買った理由を、当時の自分は「インフレが来るから」とだけ考えていました。でも本当の理由は、SNSで多くの人が同じ銘柄を話題にしていたから。同調圧力に近い感情でした。
最初の数か月は、上手くいきました。商社株や資源関連は実際に上がり、私は「自分の判断は正しかった」と確信を強めました。
今思えば、その確信こそが落とし穴でした。
夏の終わりから秋にかけて、状況が変わり始めました。資源価格の高騰がピークアウトし、米国のリセッション懸念が出てきたのです。私が買った銘柄の一部は、急速に値を下げ始めました。
ここで私はもう1つの失敗を重ねました。
「これは一時的な調整だ」と判断し、ナンピン買いをしたのです。下がったところで買い増せば、平均取得単価が下がる——確かに数字の上ではそうです。でも、業績の前提が崩れている時にナンピンするのは、傷を深くするだけでした。
11月の決算発表で、保有していたうちの1社のガイダンスが下方修正されました。チャートを見た時、胃の底が冷えました。
買い増した分も含めて、含み益はあっという間に含み損に変わっていました。
最終的に、私はそれらのポジションを年末に損切りしました。トータルの損失額は、当時の私のポートフォリオの12%ほど。金額として大きいだけでなく、「自分は何も理解していなかった」という事実が、何より痛かったです。
この失敗から、何を学んだか。
1つ目。「インフレ恩恵株」というラベルは、ほぼ意味がなかったということ。
同じ「インフレ恩恵」とされる業種の中でも、価格決定力、海外売上比率、為替感応度、原材料コストの構成によって、業績への影響は全く違いました。ラベルではなく、個別企業のビジネス構造を見るべきでした。
2つ目。SNSで話題になっている銘柄は、すでに織り込み済みであることが多いということ。
「これから来る」と感じた時は、たいてい既に動いた後でした。話題の熱量と、株価のピークは、ほぼ同時に来ていました。
3つ目。前提が崩れた時にナンピンしてはいけない、ということ。
これは頭では分かっていたのに、実際の場面で守れませんでした。今でも、あの時の判断を思い出すと胃が重くなります。
正直に書くと、この失敗が完全に過去のものになっているとは言えません。今でも、新しいテーマが市場で盛り上がる時、「乗り遅れたくない」という焦りが顔を出すことがあります。
その度に、2022年の自分の姿を思い出して、深呼吸しています。
だから私は今、自分の判断にいくつかのルールを課しています。それを次の章で、実践戦略として書きます。
あの失敗から作った、私の運用ルール
ここでは、先ほどの失敗から組み立てた私自身の運用ルールを、できるだけ数字で書きます。
あなたの状況にそのまま使えるとは限りません。資金量も、リスク許容度も、生活環境も人それぞれです。あくまで「私はこうしている」という参考として読んでください。
資金配分のレンジ
私は今、ポートフォリオ全体を「コア」「サテライト」「現金」の3つに分けています。
コアは50〜70%。インデックスや、業績の安定した分散型の保有です。値動きが激しくても、原則として動かしません。
サテライトは10〜30%。テーマや個別企業に賭ける部分です。今回のインフレ関連も、もし手を出すならここに分類します。
現金は20〜30%。前提が崩れた時に動かせる弾です。
相場環境による調整は、こうしています。
実質賃金がプラスで、消費者物価が安定している局面では、現金20%寄り、サテライト30%寄りに振ります。
逆に、長期金利が急速に上昇したり、企業物価と消費者物価の差が広がる局面では、現金30%寄り、サテライト10%寄りに引き上げます。
ポジションの建て方
新規のポジションは、必ず分割で建てます。
具体的には、1つの銘柄またはテーマに対して、3〜5回に分けて買います。間隔は最低でも2週間、長ければ2〜3か月空けます。
なぜか。一括で入ると、買った直後に下がった時に、心理的に動けなくなるからです。
先ほどの失敗の時、私は数銘柄を一気に買いました。下がり始めた時、ナンピンするか売るかの判断ができず、結局ナンピンに走りました。分割で建てていれば、「次の追加をやめる」という判断ができたはずです。
撤退基準は3点セットで決める
これが、私が一番厳しく自分に課しているルールです。
1つ目、価格基準。買値から10〜15%下落したら、一度ポジションを半分にします。20%下落したら、原則すべて売ります。
「もう少し待てば戻る」という考えは、過去の自分が一番痛い目に遭った思考です。
2つ目、時間基準。買ってから3か月経っても、想定した方向に動かない場合は、ポジションを半分にします。6か月経っても動かなければ、すべて降ります。
動かない銘柄を持ち続けることは、機会損失というコストを払い続けていることだと考えています。
3つ目、前提基準。先ほど書いた3つの前提のいずれかが崩れたら、関連銘柄から撤退します。
実質賃金が6か月以上マイナス、長期金利が1.5%超え、企業物価と消費者物価の差の継続的な逆転——このどれか1つが起きたら、私は内需株や金利感応度の高い銘柄の比率を機械的に下げます。
3つの基準のうち、どれか1つでも触れたら撤退する。これがルールです。3つすべてが揃うのを待っていたら、損失は深くなります。
初心者の方への救命具
ここまで読んで、判断が複雑すぎると感じた方へ。
判断に迷ったら、ポジションを半分にしてください。間違えてもダメージが半分になります。迷いは市場からのサインです。
これは、投資を始めて1年目の私自身に、今の私が言いたい言葉でもあります。
当時の私は「全部持ち続けるか、全部売るか」の二択で考えていました。でも、半分にする、という選択肢があることを知っていれば、もっと多くの局面を生き延びられたと思います。
私のミスを防ぐ短いルール
最後に、自分への戒めとして手帳に書いている短いルールを共有します。
SNSで盛り上がっている銘柄は、まず1週間放置する
「インフレ恩恵」のようなラベルでは買わない。個別の業績で判断する
前提が崩れた時にナンピンしない。撤退するか、ホールドするか、の二択
一括買いはしない。最低3回に分割する
月初の最初の日に、保有銘柄を撤退基準に照らして点検する
これらは、すべて私の過去の失敗から逆算して作ったものです。あなたが同じ失敗をする必要はありません。あなた自身の失敗から、あなた自身のルールを作ってください。
「結局インフレなら株は上がるのでは？」という疑問
ここまで書いてきて、こういう反論が出てくるのは想像できます。
「歴史的に見て、インフレ局面では株式は上昇する。それなら難しいことを考えず、日本株インデックスを買い続ければいいのでは？」
その指摘は、もっともです。長期で見れば、株式はインフレに対する有効なヘッジ手段の1つでした。米国のS&P500も、日本のTOPIXも、長期的には物価上昇率を上回るリターンを出してきた局面が多いのは事実です。
ただし、ここには条件があります。
その通りに展開する場合は、こうです。インフレ率が2〜4%程度の「マイルドインフレ」で、賃金がそれに追いつき、企業がコスト上昇を価格に転嫁でき、長期金利が緩やかに上昇する範囲で安定する場合。
この条件下では、長期で見れば日本株インデックスを保有し続けることは合理的な選択になります。
しかし、話が変わる場合があります。
1つ目。インフレ率が5%を超え、コントロール不能になる場合。1970年代の米国が典型例です。S&P500は名目では横ばいでしたが、インフレ調整後の実質ベースでは長期にわたって低迷しました。インデックスを持ち続けても、購買力は維持できなかったということです。
2つ目。賃金がインフレに追いつかず、消費が腰折れする場合。これは内需株中心のTOPIXに大きな逆風になります。米国のように海外売上比率の高い企業が指数の中心であれば、為替効果でカバーされる部分もあります。
日本のインデックスは内需企業の比率が相対的に高い分、賃金との連動が大きいです。
3つ目。日銀の政策修正が後手に回り、急速な金融引き締めが必要になる場合。長期金利が1.5%を超えて急騰すれば、不動産や成長株は大きく調整します。これは指数全体にも影響します。
つまり、「インフレなら株は上がる」は、条件付きで正しいのです。
私の考えはこうです。インデックス積立を続けること自体は否定しません。むしろ、長期投資の基本としては正しいと思っています。
ただし、それだけで十分と考えるか、サテライト部分でリスクとリターンを取りに行くかは、あなたの資金量と時間軸次第です。判断の材料は手渡せますが、最終的な選択はあなた自身がするものです。
今、誰が買っていて、誰が売っているのか
需給の話を、簡単にしておきます。事実と推測を分けて書きます。
事実として、東証の投資部門別売買動向を見ると、ここ数年で日本株の主な買い手は海外投資家でした。逆に、個人投資家は株高局面では売り越しの傾向が見られ、その後は方向感が定まっていません。
私の推測を加えます。海外投資家が日本株を買っている背景には、「日本のインフレ正常化」という文脈があると見ています。
デフレからインフレへの転換は、企業の名目利益を押し上げるストーリーになりやすく、海外から見ると分かりやすいテーマです。
一方で、国内の個人投資家は、長く続いたデフレの記憶から、「インフレで株が上がる」という構図にまだ半信半疑な部分があると感じます。私自身、その感覚を完全には拭えていません。
これが読者にとって何を意味するか。
海外投資家が買い手の中心になっている相場は、海外側の判断材料が変わると、急に方向が変わります。米国の景気減速懸念や、為替の急変動、地政学リスクなどで、海外勢の日本株への姿勢が変われば、需給はすぐに崩れる可能性があります。
つまり、今の上昇トレンドの一部は、海外勢の継続的な買いに支えられているということです。彼らが買い続ける条件と、買いを止める条件を意識しておくと、相場の急変に振り回されにくくなります。
具体的には、米国の長期金利、ドル円のレート、そして日本企業の四半期決算での海外投資家への説得力——特に英文での開示や、ROEの推移。この辺りが、需給に影響する変数として効いてきます。
スマホを開く前に確認する7つのこと
スクリーンショットして、月初に見返してください。Yes/Noで答えるだけです。
直近の実質賃金は前年比プラスですか
直近の長期金利は1.5%未満で推移していますか
消費者物価の上昇率は、企業物価の上昇率を上回っていますか
あなたの保有銘柄の営業利益率は、過去3年で改善傾向にありますか
各保有銘柄について、買値から何%下落で撤退するか決まっていますか
各保有銘柄について、何か月動かなかったら撤退するか決まっていますか
新規ポジションを建てる時、最低3回に分割していますか
Yesが5つ以上なら、相場の変化に振り回されにくい状態です。Noが3つ以上なら、来週末までに1つずつ埋めていく価値があります。
明日スマホを開く前に、1つだけ見るもの
長くなりました。要点を3つに絞ります。
1つ目。「7割値上げ」は、すべての企業に追い風ではありません。価格決定力のある企業と、ない企業の選別が、これから本格化します。「インフレ恩恵」というラベルでまとめて買うのは、過去に私が払った高い授業料です。
2つ目。前提と撤退条件を必ずセットで持つこと。私の前提は、実質賃金プラス・消費者物価の安定・長期金利の緩やかな上昇です。これが崩れたら見立てを変えます。あなた自身の前提と撤退基準を、紙に書き出してください。
3つ目。判断に迷ったら、ポジションを半分にすること。これだけで、ほとんどの致命傷は避けられます。
明日、スマホを開いたら、まず1つだけ見てください。
実質賃金の前年比です。直近で公表されている数字を確認するだけで結構です。それがプラスかマイナスか、トレンドが上向きか下向きか。それだけで、この記事で書いた前提が今どこにあるかが分かります。
すべてを完璧に把握しようとしないでください。月1回、この1つの数字を確認するだけで、あなたは多くの個人投資家より、状況を冷静に見られています。
最後に。
インフレ第二波という言葉は、確かに新しい局面を示しています。でも、新しい局面だからといって、新しい投資哲学が必要なわけではありません。
前提を持ち、それが崩れたら撤退し、迷ったら半分にする——このシンプルなルールが、私を何度も助けてきました。
時代が変わっても、生き残る人の習慣は変わりません。あなたが、どの相場環境でも生き残る側に立てるよう、静かに願っています。
本記事は投資助言を目的としたものではありません。 記載された内容は筆者個人の見解であり、特定の金融商品の売買を推奨するものではありません。 投資に関する最終判断は、ご自身の責任において行ってください。
| # | 本記事の主要トピック |
|---|---|
| 1 | あの朝、ポートフォリオを開いたまま固まっていた話 |
| 2 | このニュースに反応したら、迷子になる |
| 3 | 「7割値上げ」の本当の意味 |
| 4 | 3つの未来に分けて構える |
| 5 | 価格転嫁が定着し、緩やかなインフレが続く場合 |
| 6 | 価格転嫁が頓挫し、コスト増だけが残る場合 |
| 7 | 判断がつかない、様子見の局面 |
| 8 | あなたの現在地を確認する3つの問い |
本記事のまとめ
本記事のテーマ: 7割の企業が値上げという衝撃——「日本のインフレ第二波」が株式市場に与える本当の影響を徹底解説
主要トピック: あの朝、ポートフォリオを開いたまま固まっていた話、このニュースに反応したら、迷子になる
投資判断のポイントは需給・業績・テーマ性の3点を総合的に見極めること
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